Nguy cơ khủng hoảng tài chính toàn cầu: Có không và vì sao?

Trong một status về kịch bản suy thoái kinh tế mới đây tôi có nhắc đến kịch bản xấu là nhất khi xảy ra suy thoái kinh tế kèm theo khủng hoảng tài chính toàn cầu.
Khả năng ấy có không? Vì sao? Có 3 nguyên nhân chính:

1. Nguyên nhân 1: Hệ thống ngân hàng thương mại bị trói tay quá chặt đã không thực hiện được chức năng của mình.
Đầu năm 2008 khủng hoảng tài chính thế giới xảy ra, bắt đầu bằng việc nổ các khoản tín dụng tiêu dùng dưới chuẩn tại Mỹ. Hệ thống ngân hàng thương mại (NHTM) bị coi là tội đồ. Và tất nhiên phần còn lại của thế giới được coi là nạn nhân hoặc vô tội. Mà đã là tội đồ thì phải dừng bàn tay lông lá của nó lại! Chuẩn mực Basel 2 (với 3 trụ cột là An toàn vốn, tách bạch Rủi ro Tín dụng - Thị trường - Vận hành và chỉ rõ các nguyên tắc định lượng, Cơ chế giám sát các rủi ro, Kỷ luật thị trường) chưa ráo mực và chỉ mới bắt đầu áp dụng đã được thay bằng Basel 3. Basel 3 yêu cầu chặt hơn trong cách tính an toàn vốn, khả năng chịu đựng biến động và nâng cao yêu cầu đáp ứng với rủi ro thanh khoản. Mục tiêu chính của Basel 3, cũng là để đáp ứng yêu cầu các cơ quan quản lý, là trói tay các NHTM lại bằng cách đòi hỏi nhiều vốn cổ đông hơn trong hoạt động ngân hàng thông qua các tiêu chuẩn thanh khoản cao và hạn chế đòn bẩy.
Điều ấy dẫn đến một chuỗi hệ quả liên hoàn là:
a. Hiệu quả hoạt động vẫn vậy trong khi yêu cầu vốn nhiều hơn, rủi ro phải thấp hơn nên cạnh tranh giá mạnh, thanh khoản phải khoẻ hơn... nên giá cổ phiếu xuống: Vốn phải tăng khi lợi nhuận giữ nguyên thì giá phải xuống.
b. Vì a. nên các NH gọi vốn khó hơn, vì vậy không tăng vốn được, nên cũng không tăng quy mô được.
c. Vì b. nên để đáp ứng các yêu cầu mới các NH không dám chấp nhận rủi ro như trước mà co cụm hơn, tập trung đầu tư vào các khách hàng rủi ro thấp và sản phẩm thanh khoản cao. Hệ thống “chân rết” sản phẩm - dịch vụ ngân hàng không “chạm” đến hết các khu vực kinh tế.
d. Vì c. nên một loạt các khách hàng, vốn trước đây không khó khăn tiếp cận vốn ngân hàng, nay không được đáp ứng nhu cầu vốn. Một loạt các nhu cầu phức tạp không được đáp ứng hay đáp ứng hạn chế.
e. Vì d., trong khi nhu cầu vẫn cao, thị trường huy động và sử dụng vốn ngoài hệ thống ngân hàng, nhất là trái phiếu, của doanh nghiệp bùng nổ toàn cầu. Nếu trước đây thị trường trái phiếu là thị trường của các định chế tài chính và các NHTM mua tỷ trọng khá cao, thì nay các NHTM hầu như thờ ơ và xuất hiện ngày càng nhiều các cá nhân trực tiếp mua từ DN. Tthị trường vốn tín dụng chia thành 2 thị trường, khá độc lập và đôi khi lệch pha nhau, lãi suất của 2 thị trường có khi còn đi nghịch chiều với độ doãng ra khá rộng:
• NHTW, các NHTM và một số khách hàng có khả năng tiếp cận ngân hàng: chính sách NHTW tác dụng nhanh ở đây. Tiền vẫn loanh quanh trong những đơn vị này không ra ngoài xã hội.
• Cho vay trực tiếp: bao gồm trái phiếu doanh nghiệp, các quỹ và ngân hàng đầu tư huy động cho vay trực tiếp, hệ thống ngân hàng đen v.v dành cho những người không có khả năng tiếp cận ngân hàng. Chính sách NHTW để đến với nhóm khách hàng này sẽ rất chậm hoặc không đến. Bùng nổ quy mô thị trường ngân hàng đen Trung Quốc là 1 ví dụ (H.1).
f. Hệ thống ngân hàng thương mại bị kiểm soát chặt, trói tay hạn chế quy mô và phạm vi hoạt động đã trở nên co cụm và ít chấp nhận rủi ro. Trước đây các NHTM cho vay theo triết lý: “Rủi ro cao lãi suất cao” sẵn sàng tham gia cấp tín dụng cho mọi thành phần kinh tế và dân cư, và như vậy dòng vốn của NHTM dẫn theo các ý đồ của chính sách tiền tệ đến tất cả ngõ ngách xã hội. Nay các NHTM được chính sách khuyến khích co cụm và chơi trò “Rủi ro thấp lãi suất thấp”: dòng vốn cô đọng chỉ trong một số thành phần kinh tế và NHTW bởi họ không những không được khuyến khích mà còn bị hạn chế tiếp cận đến khách hàng rủi ro, sản phẩm rủi ro và tài sản rủi ro. Điều này dẫn đến hệ lụy là các công cụ tiền tệ của NHTW không được các ngân hàng dẫn xuất nhanh và diện rộng như trước đây, có khi không dẫn đến mọi tầng lớp kinh tế xã hội nữa. Và vì thế các công cụ chính sách tiền tệ lại càng ít tác dụng. Đến mức khi cần can thiệp thanh khoản Fed bắt đầu can thiệp trực tiếp thị trường: kiểu như cơ thể uống thuốc không hấp thụ phải tiêm trực tiếp vào ven.
2. Nguyên nhân 2: Chính sách tiền tệ nới lỏng kéo dài để phục vụ tăng trưởng kinh tế, bảng Tổng kết tài sản (TKTS) của các NHTW phình bong bóng quá nhanh.
Sau 2008 các NHTW duy trì chính sách nới lỏng tiền tệ hơn 10 năm liên tục: Phát hành tiền, tạo đòn bẩy tăng cung tiền ào ạt nhằm thúc đẩy tăng trưởng kinh tế. Lãi suất âm trước kia chỉ ở Nhật nay phổ biến khắp nơi: EU, Mỹ. Kinh tế toàn cầu như chuyển sang thời đại lãi suất thấp nhưng có vẻ kinh tế thế giới “lờn kháng sinh” kháng lại mọi liều thuốc tiền tệ kích thích tăng trưởng. Từ xưa đến nay ai cũng biết lạm dụng công cụ chính sách tiền tệ là nguy hiểm, tăng mạnh đòn bẩy tạo tiền là trò chơi đa cấp đầy rủi ro (là lý do sinh ra Basel 2 và 3 để quản lý rủi ro hệ thống NHTM)... nhưng các NHTW vẫn như không quan ngại. Hình như họ nghĩ do họ in được tiền nên chả sợ rủi ro? Rất nhiều NHTW bao gồm ECB, Fed sử dụng hết công suất các công cụ đòn bẩy tăng cung tiền bên cạnh việc sử dụng cái gọi là “nới lỏng định lượng – QE” tức in thêm tiền hàng năm.
Và cũng phải thấy nguồn gốc vấn đề nằm ở chỗ khi trói tay các NHTM chính NHTW đang phải làm một số việc đúng ra của NHTM, bao gồm cả việc cấp vốn trực tiếp cho doanh nghiệp thông qua các nghiệp vụ can thiệp cả thị trường tiền tệ và thị trường vốn sẽ nói dưới đây. Các hoạt động ấy trong tham vọng tăng cung tiền đã làm bảng TKTS các NHTW bị thổi phồng lên rất nhanh.
Dành cho những bạn quan tâm số liệu:
a. Tổng tài sản của các Ngân hàng Trung ương (NHTW) toàn cầu theo Statista năm 2007 là $10.1 ngàn tỷ và năm 2018 đã là $30.1 ngàn tỷ tăng gần 15% mỗi năm!!! Tăng như rốc két. Nhìn đồ thị TTS các NHTW lớn trên thế giới như Fed, ECB, PBOC, BOJ mới thấy khủng khiếp (H2).
b. Nguồn tăng: Từ phát hành tiền, bán Trái phiếu Kho bạc, Repo và các khoản tiền gửi của NHTM. Vấn đề là do các NHTM không mở rộng phạm vi rủi ro nên tiền phát hành ra, sau khi quay lại NHTM lại được chính các NHTM dùng mua TP kho bạc, dùng công cụ Repo đảm bảo thanh khoản và gửi lại NHTW… chứ không cho vay. Vì vậy dòng tiền cứ luẩn quẩn tại mấy NHTM này, một số DN và NHTW.
c. Việc phình quá nhanh Bảng TKTS của NHTW có thê gây rủi ro hệ thống về thanh khoản và bong bóng tài sản. Tuy nhiên cũng phải nhắc lại lời một số lãnh đạo NHTW các nước lại cho rằng tăng quy mô Bảng TKTS của NHTW không phải là phát hành tiền, không làm tăng cung tiền... nên cứ việc tăng thoải mái.
3. Nguyên nhân 3: Chính sách tiền tệ nới lỏng tăng cung tiền, kênh lưu chuyển tiền truyền thống là NHTM bị ngăn chặn, trong khi cầu vẫn cao dẫn đến: Nợ doanh nghiệp tăng đã nhanh, nợ doanh nghiệp ngoài hệ thống ngân hàng (nhất là trái phiếu doanh nghiệp) còn tăng nhanh hơn.
Hiện đã hình thành một thị trường huy động vốn song song và khác biệt với thị trường huy động và cho vay của các ngân hàng. Hệ thống tín dụng và huy động ngoài ngân hàng này (trái phiếu doanh nghiệp, các quỹ và ngân hàng đầu tư huy động cho vay trực tiếp, hệ thống ngân hàng đen … v.v) hiện khá phát triển và nằm ngoài phạm vi quản lý các NHTW.
Dành cho những bạn quan tâm số liệu:
a. Số lượng: Theo McKinsey từ 2007 đến hết quý 1 năm 2017:
- Tổng nợ toàn cầu (không bao gồm đinh chế tài chính) tăng từ con số $97 ngàn tỷ (207% GWP) năm 2007 lên $196 ngàn tỷ (236% GWP) giữa năm 2017 tăng bình quân 6% trong khi GWP chỉ tăng bình quân 3,9%.
- Trong đó nợ doanh nghiệp phi tài chính tăng từ $37 ngàn tỷ lên $66 ngàn tỷ (tăng 6,3%/năm), nợ chính phủ từ $29 ngàn tỷ lên $60 ngàn tỷ (tăng 8,0%/năm) và nợ cá nhân tăng từ $31 ngàn tỷ lên $43 ngàn tỷ (tăng 3,5%/năm). Nợ vay cá nhân tăng chậm còn chính phủ và doanh nghiệp tăng vay mạnh. Tốc độ tăng nợ toàn cầu cao hơn tăng GDP và lạm phát cộng lại.
b. Các khoản nợ doanh nghiệp phi tài chính toàn cầu dưới dạng trái phiếu là $13.5 ngàn tỷ vào cuối 2019 chiếm 20% tổng nợ doanh nghiệp phi tài chính, so với chỉ 10% năm 2007. Giữa năm 2017 con số này là $11,7 ngàn tỷ so với $4.3 ngàn tỷ năm 2007 - tăng trên 11% mỗi năm!!! Năm 2007 phát hành chỉ $800 tỷ trái phiếu doanh nghiệp toàn cầu thì sang năm 2017 đã là $2.000 tỷ, gấp 2,5 lần.
Hàng năm có trên 2.000 tỷ các khoản trái phiếu doanh nghiệp đến hạn từ 2020 đến 2022.
c. Về chất lượng TP doanh nghiệp (theo tài liệu của OECD và McKinsey):
- Chất lượng trái phiếu đi xuống: 51% trái phiếu xếp hạng tín dụng từ BBB trở xuống (trong đó 25% là trái phiếu rác tức không được xếp hạng) so với trước 2007 con số này là 39%. Năm 2017 trong số $11.7 ngàn tỷ chỉ 41% đạt chuẩn đầu tư ( Investment grade), 43% không đạt chuẩn đầu tư (Non-Investment grade) và 16% không được xếp hạng.
- Rủi ro mất giá tăng cao: Kỳ hạn trái phiếu dài hơn: bình quân 5 năm qua trái phiếu phát hành bình quân là 12.4 năm so với 9.4 năm của những năm đầu 2000.
- Lãi suất trái phiếu cao hơn thị trường: do không tiếp cận được các ngân hàng, rủi ro cao hơn nên lãi suất chấp nhận cao hơn. Các loại trái phiếu rủi ro cao đánh vào lòng tham bằng lãi suất cao tăng từ $500 tỷ năm 2007 lên gần 2.000 tỷ năm 2017.
- 20%-25% trái phiếu của các nước như Trung Quốc, Ấn Độ, Mexico là của các đơn vị kinh doanh kém. TP doanh nghiệp Trung Quốc tăng từ $69 tỷ 07 lên $2.000 tỷ năm 2017.
- Năm 2019 $19 ngàn tỷ các khoản nợ doanh nghiệp thuộc về các con nợ không có lãi và dòng tiền không đủ dương để trả.
Các vấn đề, các số liệu nêu trên gây ra rủi ro gì?

NHTM bị trói tay quá chặt là 1 trong 3 rủi ro lớn nhất ngành ngân hàng hiện nay đối mặt. Tình trạng này cùng ý muốn sử dụng công cụ tiền tệ để đạt kết quả tăng trưởng nhanh của các nhà quản lý chính trị là gốc gác tạo ra 3 rủi ro như 3 quả bom hẹn giờ cho toàn bộ nền kinh tế khi hệ thống ngân hàng không hoàn thành chức năng của mình.
1. Rủi ro 1:Thị trường trái phiếu, cho vay doanh nghiệp bùng nổ quy mô lớn, trong đó phần nằm ngoài hệ thống NHTM có sự điều tiết quản lý giám sát của NHTW ngày càng to lên. Thị trường này bản chất phải là thị trường của định chế lớn chuyên nghiệp, nay bắt đầu có sự tham gia của cả các cá nhân hay tổ chức không chuyên. Các định chế không ít thì nhiều, không biết giỏi thì biết dốt... vẫn hơn các cá nhân không biết gì về phân tích đánh giá doanh nghiệp.
Với quy mô tăng nhanh, chất lượng nợ doanh nghiệp đang đi xuống như nói ở trên, nợ doanh nghiệp và nhất là trái phiếu doanh nghiệp là quả bom hẹn giờ thứ nhất.
2. Rủi ro 2: Bảng TKTS phình to của các NHTW tự nó chứa đựng rủi ro thanh khoản rất lớn, có thể mất kiểm soát. Khủng hoảng thị trường Repo chỉ bên trong nước Mỹ đẩy lãi suất USD lên 10% và sự can thiệp liên tục của Fed mới giữ được tạm ổn là hồi chuông cảnh báo sớm.
Nhiều nhà kinh tế quy việc TTS các NHTW tăng mạnh là nguyên nhân là đã góp phần tạo bong bóng tài sản tài chính toàn cầu (H.3). Như vậy nếu lần này khủng hoảng rõ ràng vai trò tội đồ của các NHTM đã giảm đi nhiều.
Có ai nghĩ vấn đề nằm ở động cơ tăng trưởng kinh tế toàn cầu đã hết công suất nên các công cụ tiền tệ hết tác dụng không nhỉ? Nếu nghĩ vậy là đúng thì các công cụ tiền tệ đang giúp nền kinh tế thế giới xây lâu đài trên cát. Các NHTW phát hành tiền vô tội vạ sẽ làm hệ thống tền tệ lung lay: tiền có còn đối ứng với hàng?
Đây là quả bom hẹn giờ thứ 2.
3. Rủi ro thứ 3: Thanh khoản USD toàn cầu.
Các khoản vay ngoài hệ thống ngân hàng ngoài nước Mỹ đến hết 2019 đã là gần $13 ngàn tỷ, trong đó chỉ của thị trường mới nổi đã là $3.6 ngàn tỷ (H.4 - Nguồn BIS) và các nguồn gần đây cho thấy con số này đang tăng rất nhanh. Đó là chưa kể các khoản vay EUR € và Yên Nhật ¥ quy mô cũng tương đương (H.5).
Việc các nhà đầu tư lo ngại khủng hoảng rút vốn sẽ tạo ra rủi ro thiếu hụt thanh khoản khổng lồ. Bản thân các hạn mức SWAP chỉ giúp các NHTW giải quyết bài toán tỷ giá và thanh khoản ngắn hạn, nhưng rủi ro thanh khoản còn đó vì cũng đến lúc phải thanh toán.
Đây là quả bom thứ 3.

Mỗi quả bom có thể kích hoạt những quả bom còn lại và gây suy thoái. Hoặc suy thoái kinh tế có thể kích hoạt những quả bom này và gây suy thoái nặng nề hơn.
Dịch Covid-19 có thể là mồi lửa cho vụ nổ này.
Chính vì đánh giá được mối nguy hại ấy, NHTW Mỹ (Fed) đã tìm cách giảm quy mô BTKTS của mình vào cuối 2018 đầu 2019 nhưng cuộc chiến thương mại và sức ép của ông Trump đòi thành tích kinh tế đã làm Fed phải quay ngược đầu ngay (H.6).
Còn hiện nay đâm lao phải theo lao Fed liên tục đi trước đón đầu đánh chặn những nơi có thể gây ra khủng hoảng, gây mất niềm tin... bằng cách bơm tiền liên tục nhằm đảm bảo thanh khoản, tăng uy tín đồng USD nhằm đảm bảo thị trường Mỹ và toàn cầu ổn định.
1. Nâng hạn mức hoán đổi tiền tệ lên không hạn mức (Unlimited) với các nước G6 (US, Canada, Thuỵ sỹ, EU, Nhật, Anh), cấp thêm line tổng 450 tỷ cho 9 ngân hàng TW Úc, Brazil, Hàn Quốc, Mexico, Singapore, Thuỵ Điển, Đan Mạch, New Zealand và Na Uy.
2. Cho phép các NHTW nước ngoài và định chế tài chính quốc tế tiếp cận nguồn USD thông qua nghiệp vụ Repo (mua và bán lại trái phiếu).
3. Tuyên bố sẵn sàng mua lại không hạn mức trần tất cả các loại chứng khoán bao gồm cổ phiếu, trái phiếu, ETF, các loại tài sản tài chính khác… tại TTCK Mỹ để tránh hoảng loạn. Sự việc vô tiền khoáng hậu năm 2008 này nay có vẻ thành bình thường. Chỉ hy vọng rằng đây sẽ không phải là quá trình quốc hữu hóa kinh tế nước Mỹ… và hơn nữa. Càng hy vọng không phải là nhà nước tham gia kinh doanh trên thị trường tài chính.
4. Phát hành thêm 700 tỷ USD (nới lỏng định lượng), cung cấp gói cứu trợ 2.000 tỷ và sẵn sàng xem xét thêm 2.000 tỷ nữa.
5. Có tin Fed đang cân nhắc khả năng mua các loại chứng khoán, tài sản ngoài nước Mỹ để tăng thanh khoản toàn cầu. Nếu chuyện này xảy ra, cuộc chiến tiền tệ có thể sẽ bị đẩy lên mức mới bởi quan ngại Mỹ dùng USD chiếm lĩnh thế giới trong khủng hoảng.
Các hoạt động này đã làm Bảng TKTS của Fed mấy ngày gần đây tăng dựng đứng là vì vậy (H.6).

Bên cạnh việc chống Covid-19, chặn đà suy thoái và khởi động lại động lực tăng trưởng kinh tế, muốn tháo ngòi 3 quả bom hẹn giờ trên thành công phải tháo ở gốc. Còn không để càng lâu những quả bom này sẽ càng lớn lên.
Một khi nổ ra việc mất khả năng thanh toán, dù trong hay ngoài hệ thống NHTM, cũng sẽ lây lan và làm tê liệt hệ thống tài chính, kinh tế toàn cầu.
Hãy nhớ lại cho vay dưới chuẩn ở Mỹ và khủng hoảng 2008: Chính sách tiền tệ nới lỏng tạo bong bóng bất động sản, cho vay dưới chuẩn với số tiền chỉ khoảng $1.300 tỷ. Quy mô rủi ro hôm nay đã bị thổi lớn hơn nhiều.

Rủi ro khủng hoảng tài chính toàn cầu hiện hữu và không hề nhỏ. Đúng vào lúc kinh tế suy thoái bởi Covid-19, nếu xảy ra khủng hoảng tài chính đó sẽ là cú đòn nhồi làm suy thoái kéo dài thêm nhiều năm.

Mong các quốc gia, nhất là các cường quốc lớn, ngăn chặn thành công suy thoái kinh tế và những rủi ro trên chứ không định đục nước béo cò hưởng lợi.
Các doanh nghiệp chuẩn bị kịch bản thử nhỉ./.